让这些来自美国国际集团（AIG）、花旗银行（CityBank）、摩根大通（JPMorgan）、卡莱尔等国际投行精英们，以及来自国内红塔集团、中技公司、上实公司等产业大亨聚集到一起的，是“中国MBO（管理层收购）与投融资国际研讨暨洽谈会。” 

“这将是国内拟实施MBO的上市公司、国有、集体企业高管们，与MBO投资方第一次大规模地零距离接触。”洽谈会主办者上海荣正咨询有限公司总经理郑培敏透露，而由其发起的国内第一家开放式MBO基金俱乐部——利宝资本俱乐部也将同时挂牌。 

与此同时，国内首家公司型MBO基金也将在近期展开运作。作为发起人的上海亚商企业咨询股份有限公司，早在三年前就开始了MBO研究工作，本月初又举办了一次层次较高的“新形势下管理层收购的策略与实施”论坛，该公司研究部经理余颖兴奋地说：“预期投资MBO的收益将达到15％，对这个市场我们充满信心。” 

据业内人士透露，目前至少有5到10家MBO基金正在筹建之中，出资人则以外资和民间热钱为主，一些手中有钱找不到出路的上市公司也参与其间。由花旗银行、梧桐基金、红塔创投等国内外机构合资的MBO基金可望于年底前正式运作。而有关信托公司也在谋划推出针对MBO的资金信托产品。 

资本总是逐利而来。伴随着MBO浪潮风起云涌，继证券投资、风险投资之后，MBO又成为各路资本掘取超额利润的热土。

MBO基金应运而生 

周围拢聚着一大批境内外财大气粗的投资人，上海荣正咨询有限公司总经理郑培敏最能体会到资本的用心。“外资主要是看好中国经济的一枝独秀。” 

近期中国政府恢复向外商转让上市公司国有股和法人股以及引进QFII，显示出进一步对外开放的决心。事实上，今年以来外资并购已成为中国经济发展的一大亮点，不过，人们往往只会注意发生在汽车、通信等产业领域内国外产业资本收购国内企业的大手笔，而忽略一些金融资本也在通过各种方式加紧进入中国市场。 

“成立一家基金做MBO融资是与直接收购不同的盈利模式。”亚商咨询余颖分析，外资直接收购的前提是必须有很好的产业经营能力，而且持股集中度较高；而不熟悉产业的资本则可以通过分散投资方式，通过选择合适公司提供MBO融资，来分享中国企业的成长。 

一位业内人士总结道：“总之，自己建一家企业不如收购，而自己收购不如与目标企业的管理层一起收购。跟着管理层收购信息对称、成本低，投资要安全得多。” 

熟悉国情的民间资本早就明白了这个道理，据悉，1999年以来，江浙一带大量的企业就这样悄悄进行MBO。近年，山西、湖北等内陆地区也相继有人走这条路。但直到今年下半年，跨国金融机构、创投资本、国内券商和国内产业资本才大肆介入MBO基金这一领域。 

余颖认为，MBO基金突然火爆的原因是目前中国实施MBO的条件已然成熟。 

“中国MBO成为一个不同寻常的热点，关键还是因为‘国退民进’这个社会制度变更的大背景。”余颖说，“这么多的国有资本要从竞争性领域退出，可选择的对象无非是外资、民营资本包括管理层。” 

尽管目前并没有专门就MBO出台相应的管理规定，但不久前颁布的《上市公司收购管理办法》已第一次在国家部委的法规中对MBO和员工持股等问题作出了规定，这已显示出监管层对上市公司MBO行为的默许和规范。 

另一方面，上市公司管理层对MBO的渴求也与日俱增。一位与上市公司管理层交往过密的业内人士吐露真言：“现在上市公司老总们最关注的还是体制问题，因为这与他们切身利益相关。除了企业战略、市场策略，另一个时时令他们困惑的问题就是在公司转制过程中自己的利益如何安排。” 

随着财政部放开国有股对民营企业的转让，管理层收购已在上市公司中蔚然成风，在某种程度上，管理层收购正成为与外资购并、民营企业收购国有企业并列的三大“国退民进”方式。 

不过，收购价格和收购资金来源已成为目前舆论对上市公司MBO过程中诟病最多的话题，而这也是上市公司能否顺利实施MBO中的两个关键。 

中国管理层收购融资难是历史原因造成的。许多企业，尤其是国有企业的管理层长期拿的是工资，其自身积累无法承担收购股权的巨大代价，必须依靠融资解决资金问题。 
但目前管理层收购的融资渠道还很不通畅。银行贷款很困难，因为商业银行法禁止将贷款用于股权性质的投资，中国人民银行制定的《贷款通则》规定，从金融机构获得的贷款不得用于股本权收益性投资；靠个人借款往往又无法筹措到足够的资金；《证券法》规定证券公司在开展业务过程中不能直接为企业提供融资。 

于是，MBO基金应运而生。它不仅可以以灵活方式解决公司MBO融资难问题，还可以有效规避管理层为MBO专门设立的公司对外投资不得超过净资产50％和双重征税等问题。更为关键的是，资本是有阶级的，MBO基金公司还可以为企业引进实力雄厚的战略投资人，为其经营和资本运作提速。 

众多资本杀入MBO融资领域，显然是看中中国MBO的庞大市场。据统计，境内上市公司管理层持股比例仅为0.017％，与美国上市公司CEO平均持股2.7％相比，还有相当空间。 

“明年将是MBO年，”郑培敏手中正操作着10单生意，他预计，未来两三年内，国内MBO每年资金需求量在50－100亿左右。 

亚商咨询的余颖则有另外一种保守算法：仅以上市公司股权形式存在的国有净资产有6万个亿，如果这里面有10％转让给管理层，就会有6000亿，即便1％有600多个亿，这些业务量足够100家MBO基金公司做。而可以肯定的是，期望实施MBO的比例绝对不止1％。

运作模式 

一直致力于为MBO构建资金和项目蓄水池的上海荣正咨询有限公司总经理郑培敏介绍，MBO基金的模式主要分公司型和信托契约两种形态，而他们发起的中国第一家开放式MBO基金俱乐部——利宝资本俱乐部则介于这两种形态之间。 

有关专家指出，从国外MBO基金运作情况看，其实质是一个集财务顾问、风险投资、基金公司、担保公司、信托公司于一身的复合型投资银行、风险并购基金。它可以为目标公司进行MBO方案设计与咨询服务、直接进行股权投资、为管理层提供MBO融资、为MBO管理层向银行等金融机构借款提供担保；托管MBO目标公司管理层的股权等。

MBO基金公司在国内刚起步，业内人士介绍，MBO基金的收益包括利息、股票分红和股权增值等。这其中，股权增值唱主角。 

亚商咨询余颖介绍，其具体运作模式是：基金公司与管理层共同购买目标公司股权，管理层和基金公司会事先约定好一个期权协议，在未来某个时间由管理层按约定价格回购基金公司持有那部分股权，基金公司将从股权增值中获得丰厚收益。

为了控制回购风险，基金公司会同时要求管理层将持有的股权一部分质押在基金公司手中，一旦回购不成功，这部分质押股权将无偿划归基金公司。这样，即使不能实现回购，基金公司至少可以藉此成为公司大股东。

管理层回购并不是MBO基金实现股权增值盈利的唯一途径，有的基金公司采取的投资方式是部分股权、部分债权，一般而言企业实现MBO后发展势头都比较良好，资产会以相当快的速度增值，基金手中股权也会随之增值，基金公司会适时将股权转售给其他战略投资者而实现丰厚利润。与管理层一起收购国有企业之后，将其改制再赴海外上市则是MBO基金公司套现的另一途径。 

据介绍，亚商发起的MBO基金公司泛亚投资的注册资本将达到2亿元，余颖说，这2个亿并不是泛亚的终极目标，“以2亿搭建起一个金融平台，一方面泛亚可能以手中股权到银行抵押来放大资金；另一方面拥有这样一个较高层次的平台，可以吸引到更有实力投资机构展开合作。”

身处上海这个国际金融中心、资金洼地，余颖感慨万分：“现在担心的不是找不到钱，而是你有没有一个盈利的商务模式。只要我们运作成功，马上可以实现增资扩股。” （证券时报财经周刊）