[君鼎投资]:这主要可以由法律工具和其他具备约束性的契约来实现,关键是参与MBO项目的投资者和管理层之间,最好要能有默契、信任和事实上的业务关系,由于可以理解的原因，很多优秀公司的管理层事实上具备良好的业务控制能力或技术资源，而MBO投资者看中的也是这些显性的竞争优势。我们知道曾经有这么一家民营企业，愿意出面提出收购一家大型下游制造性企业、但实际上是变相支持该企业的管理层实施MBO所需要的资金，但他内部想管理层提出，在满足其他条件的同时，在若干年内必须充当该大型制造性企业的原料供应商按照他的分析和计算，该企业仅仅在此方面可以给他带来的收入就可观和稳定，并且可以借此变相控制和监控企业的财务状况和生存现状。

2、[赢周刊]:“恒源祥的MBO案例”是一个经典的例子，其上下游公司参与MBO的运作，是一个很好的借鉴模式，我们能否面对资料详细解剖其中的细节。

[君鼎投资]：这案例可能很容易在众多媒体和网络上搜集到有关材料，我可能还没有你研究得深。这里我要提出的是，他和我们上边所提出的事情或者有一定的相似，事实上，MBO最容易发生在这种上下游业务依存关系链中。

3、[赢周刊]:某些机构通过MBO的方式以低廉的价格获得了上市公司，而该公司的管理层可能在其中充当了“炮灰”，这点我们是否可以通过不具名的案例进行交流。

[君鼎投资]：具体案例可能还不是很明显或者还没有到时间产生，但实际上这仅仅是时间上的问题而已。我曾经和一些机构研究过这写问题，很多机构（尤其是海外专项MBO机构）选择投资一家企业的管理层做MBO收购时，往往是”一种红心、两种准备“的。一方面，他们会制定相对苛刻的业绩考核标准及奖惩制度，一方面，从一开始就会派驻专业的咨询公司跟进有关的财务和业务监督工作。对于这类公司而言，选择哪一家企业做MBO，只是一笔理性的生意，并不象上边我们讨论一些案例，多多少少还是有感情或者互相帮助的色彩在内。选择以MBO的形式介入，分享到企业信息的对称性，可以通过管理层的“里应外合”，以“最接近的底价”迅速高效地收购一家“相对透明”的国有企业，而且还可以在未来的时间内，实际上控制和影响到管理层的经营行为，如果这种专业的MBO投资基金，我们事实上很难判断他的背后的真实意图或者背景。或者他的真实目的，就是以MBO为名，以低廉的代价、迅速高效地买进一家指定行业的目标企业，最后达到某种不可告人的目的。事实上，很多管理层未来或者未必有能力履行赎回已质押的股份的能力，毕竟市场和现实还有很大变数，他他们偏偏又是太想做企业的主人了（当然这里有积极和健康的因素在内，也是难以告人的原由），此时如果提供资金支持的MBO基金也是别有用心的话，结果未必是这些管理层可以预见和控制的。

4、[赢周刊]:您谈到的几点适合进行MBO运作的企业，如果能结合更具体的企业案例，则更详实，更有事件性。

[君鼎投资]：我认为目前阶段，政府成立国资委监管有关MBO的行为是完全应该和可以理解的。目前阶段适合做MBO的企业，应该是：
一、中小型企业；
二、面临经营和发展困境的企业；
三、竞争性行业；
符合这些条件的企业政府应该提供必要的政策扶持和优惠，鼓励管理层或者社会资金参与，以减轻政府的包袱。只要有关转让，是相对透明和公平的，对于任何一方来说都是利大于弊的。

但对于一些大型的国有企业，涉及到的社会因素很多，涉及到的历史渊源也很复杂。如果茂茂然地做MBO，成败或会关系到国有资产的流失和社会动荡。举例说：
一、企业员工的处置，万一MBO出现问题，最终或者还是要社会来承担责任，由政府来解决问题；
二、目前阶段对企业资产或者经营状态的审计及评估，因资源和法例所限，未必客观及科学；
三、政府或者社会，过去曾为大型国有企业的发展及生存，做过很多无形的投入及支持，这很多已经难以直接评估或者合理体现在企业目前的资产中，但这往往给“有意无意地忽视”了。
四、当前，类似的交易，欠缺一个“公平、公正、公开、公认”的交易平台和环境，缺乏一个法制平台，难以受到社会的约束和监督。

5、[赢周刊]:仅以净资产作为MBO的定价标准，比较笼统。如果能结合市盈率、动态财务预算、隐性债务等问题综合考虑，则较为客观。希望能用相关的数字套用到某些案例中，则实战效果更强。

[君鼎投资]：老实说，我也没有一个“放诸四海而皆准”的价值标准，每个投资者都有一套自己的逻辑和价值标准。简单地说，很多投资者所支持下的MBO收购行为，或者不仅仅是从项目本身来判断赢利与否，或者还会从原所在行业的整合、同业竞争乃至出于有助于原有自身企业利益和发展的角度来看问题，仅仅以一套价值标准只会画地为牢。

现在香港上市的红筹和H股，几乎全部都净资产打折（甚至对折或以上），你怎么不去以“防止国有资产流失”为名，去全体实施私有化呢？很多所谓的经济学者，既没有真实进行企业管理的经验，又没有参与资本市场实战操作的积累，很多言论，完全是不负责任及不切实际的。

最后我想补充一句的是，现在街谈巷议的MBO热，很大程度是出于“博乱”的思维，很多国有企业的管理层，也往往出于确保长远自身利益的考量争取上MBO，但他们有没有考虑过，企业MBO后的经营风险和自身的履约能力。
这，单纯从投资或者投机的角度来看，是无可厚非的。而前苏联的很多案例，已经为很多国有企业高管所想往；
从专业MBO基金来说，这也是一种难得的机会，世界上已难有类似中国大陆这样相似的机会了；
对于政府，则真的就要三思了。或者从“国资委”的成立，以及暂停MBO项目及暂停土地经营权转让等等事件，已可以感觉到这一点。
(完)

广州君鼎投资有限公司
2003-4-16